Changes flottants

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Le régime de changes flottants, ou régime de changes flexibles, est le régime du système monétaire international dans lequel la valeur des monnaies — au sens de leur taux d'échange entre elles — varie sur un marché spécialisé. Les États ne déterminent donc pas directement leurs taux d'échange.

Le système de changes flottants ne comporte pas pour l'instant d'étalon monétaire international auquel chaque devise pourrait faire référence. Le cours des monnaies varie au jour le jour, s'appréciant ou se dépréciant, mais sans instrument de mesure commun de cette appréciation ou dépréciation.

Origines de la mise en place depuis 1971 d'un système de changes flottants[modifier | modifier le code]

Depuis l'origine de la monnaie scripturale, les devises ont été définies par rapport à un étalon métallique. Après la guerre de 1914, l'étalon-or, qui s'était généralisé en Occident n'a pas pu être rétabli, du fait de trop grandes disparités dans la répartition de l'or, concentré pour l'essentiel aux États-Unis. Des étalons de change-or, systèmes où une ou deux monnaies étaient définies en or et servaient de monnaie de réserve et d'échange pour l'ajustement des balances de paiement, ont alors été mis en place.

Le système mis en place à Bretton Woods était un système de change fixe avec étalon de change or basé sur le seul dollar (USD). Une once d'or valait 35$. Les autres monnaies étaient définies soit directement par rapport au dollar soit via le cours de l'or en dollar. Les changes étaient fixes mais ajustables : un pays pouvait dévaluer ou réévaluer sa monnaie, pourvu qu'un plan d'ajustement fût mis en œuvre et que les autres pays offrent leur accord. Le FMI était chargé de la supervision de ce mécanisme.

Ce dispositif donnait au dollar une place particulière. Les déficits de la balance des paiements américaine étant financés par des dollars "qu'il n'appartient qu'à eux d'émettre", les États-Unis choisissaient de ne pas s'en soucier. On appelle cette attitude le "benign neglect". Pendant les années 1960, les dépenses militaires américaines ainsi que la course à l'espace conduisirent le gouvernement américain à multiplier les dépenses et à créer une immense liquidité internationale de dollars. Cette licence attira d'abord les remarques du général de Gaulle, qui, dans une conférence célèbre, demanda le retour à l'étalon-or et se mit à exiger des paiements en or, au lieu de dollars. Ce fut l'Allemagne qui, en 1971, mis fin aux accords de Bretton Woods : agacée d'avoir à acheter des dollars au taux fixe supérieur au taux naturel du marché, ce qui revenait à payer l'inflation des États-Unis à leur place, la BUBA, la banque centrale allemande, sensibilisée à l'inflation par l'hyperinflation du début des années 1920, cessa de les accepter. Le Président Nixon prit alors la décision de supprimer la convertibilité or du dollar.

Après quelques années de tergiversations, de premiers accords en 1973 mirent fin au système des changes fixes et ajustables, les accords de la Jamaïque en 1976 établissant le cadre juridique nécessaire à la mise en place d'un système de changes flottants. Les changes flottants n'ont pas été un choix technique réfléchi de longue date et fruit d'un consensus entre économistes, mais une solution de facto.

À compter de ce jour, l'ensemble des monnaies du monde ont été des monnaies papiers ou en compte dont la valeur varie au rythme des transactions sur le marché des changes. Ces valeurs et leurs variations ne sont, sans étalon monétaire mondial, mesurables qu'entre une monnaie et une autre. Les DTS (Droits de tirage spéciaux du FMI) ne peuvent jouer pleinement ce rôle d'étalon tant que leur valeur reste liée à un "panier" de monnaies.

L'absence de théorie générale des changes flottants lors de son introduction[modifier | modifier le code]

Les changes flottants n'ont fait l'objet d'aucune étude ou publication durant la période classique et néoclassique, c'est-à-dire jusqu'en 1921. Le flottement était une singularité et presque un accident. L'étalon or n'était plus discuté depuis les années 1870, date de fin de l'Union latine et de la démonétisation de l'argent aux États-Unis (en 1873). Les désordres d'après guerre conduisirent à des situations monétaires variées. Le flottement des monnaies allemande et autrichienne accompagne une hyper-inflation douloureuse. La France essayait de rendre à sa monnaie la valeur qu'elle avait avant la guerre. La conférence d'Athènes s'empressa de reconstruire un système de changes fixes. Il fut balayé par la crise de 1929 et l'éclatement du système monétaire qui s'en suivit, marqué par des dévaluations compétitives nombreuses, un contrôle des changes et un approfondissement de la crise. Personne ne recommandait les changes flottants. Au contraire : au retour de la paix, un nouveau système de changes fixes fut mis en place. Les manuels d'économie jusqu'à la fin des années 1960 traitaient ainsi le sujet par prétérition ou à travers quelques lignes péjoratives.

Par exemple, le manuel Dalloz de 1969 sur la monnaie rédigé par Henri Guitton, professeur alors de grande réputation, traite des changes flottants en une demi-page (sur 647) qui se contente de noter que l'expression « changes erratiques » laissait progressivement place, dans les quelques débats qui avait lieu sur le sujet, à l'expression de changes flexibles, plus descriptive, moins connotée. Il est vrai que, dans des traités universitaires comme celui de Paul Leroy-Beaulieu, l'on parle de « monnaies dépréciées au change erratique » pour les monnaies sans rattachement à l'or et donc « flottantes » dans les conditions de l'époque, où l'étalon-or était « le système des pays civilisés »[1]. Gottfried Haberler dans son ouvrage[2] évoque quant à lui les « changes libres » comme une curiosité, « un cas extrême dans notre échelle des relations possibles entre les monnaies des différents pays »[3]. « Nous n'entendons pas avancer qu'un tel système ait jamais existé ». C'est, selon lui, une bonne chose, car les mouvements de capitaux auraient des effets imprévisibles, et un rôle déstabilisant et amplificateur des différents cycles.

Certains, comme Mundell, ont parlé de « pamphlets » à propos de ces textes plus que d'écrits économiques scientifiques[réf. souhaitée]. Robert Triffin était connu pour avoir théorisé la fin des accords de Bretton Woods par son dilemme de Triffin. D'autre part, le triangle de Mundell explique bien l'incompatibilité croissante entre mobilité des capitaux et change fixe.

Deux auteurs principalement, de courants économiques opposés, défendirent les changes flottants : l'économiste libéral Milton Friedman, et le socialiste Meade. Pour le premier, la monnaie est une marchandise comme une autre. Le prix des devises doit donc s'apprécier librement sur un marché libre. Le pays qui se laissera aller au laxisme budgétaire et l'impression inflationniste de monnaie aura une monnaie faible, de sorte que les acteurs économiques lui préféreront d'autres monnaies. À l'inverse, les vertueux auront une monnaie forte. C'est ainsi que, dans un cadre de changes flottants, les mécanismes du marché sanctionneraient spontanément les mauvaises politiques monétaires. À l'inverse, dans un système de changes fixes, le pays fort peut mener une politique inflationniste et des dépenses somptuaires tout en vendant ses billets au-dessus de leur valeur à des pays qui ne peuvent les refuser, de sorte que le puissant impose sa loi au faible. C'est ce qui s'est produit dans les relations entre les États-Unis et l'Allemagne après la guerre, lorsque les États-Unis imprimaient de la monnaie qu'ils vendaient aux Allemands à taux fixe.

James Edward Meade (1907 - 1995) était un auteur socialiste anglais réputé extrême qui souhaitait que les salaires soient fixés par le gouvernement sans se préoccuper du taux de change. Son traité : The Balance of Payments (1951) est une œuvre majeure.

Aucun des deux auteurs n'avait réellement convaincu de l'opportunité de remettre en cause la situation existante. Lorsque les changes flottants se sont imposés au courant des années 1970, les milieux économiques et financiers accueillirent la nouveauté avec beaucoup de réticence. Les Européens cherchèrent à créer des mécanismes de stabilité entre eux. Ce fut l'ECU puis l'euro, que Milton Friedman estima politiquement irréaliste et moins à même de favoriser l'unification européenne que des changes flottants. L'administration américaine elle-même n'avait renoncé aux accords de Bretton Woods qu'à leur stock d'or défendant. Le président de la Fed en 1980, Paul Volcker, n'hésitait pas à affirmer : « à une économie mondiale il faut une monnaie mondiale »[réf. nécessaire], suggérant que l'agitation brownienne de dizaines de monnaies ne saurait faire un véritable système monétaire international. Mais en conservant le dollar comme monnaie mondiale et en permettant de fait aux seuls États-Unis de payer leurs déficits dans leur propre monnaie, le système continuait à offrir un avantage aux États-Unis.

Faible théorisation de la pratique des changes flottants depuis 1971[modifier | modifier le code]

À la suite de Milton Friedman, quelques éléments de doctrine des changes flottants se sont dégagés autour des idées suivantes :

Avantages inhérents au change flottant[modifier | modifier le code]

  • Limitation spontanée de la spéculation. Les modèles de Robert Mundell et Marcus Fleming montrent la faiblesse d'un régime de changes fixes par l'épuisement des réserves de change, qui servent aux banques centrales à maintenir le cours de leur monnaie. Le change flottant ne permet plus aux marchés financiers, et à la spéculation, de parier sur l'effondrement d'un régime de change, comme l'avait fait avec succès George Soros en 1992 avec la livre Sterling d'Angleterre. Cela s'explique par l'extrême mobilité des capitaux liée à la déréglementation, et par le décloisonnement des marchés dans les années 1970.
  • Les changes flottants donnent toute latitude à chaque gouvernement de mener les politiques monétaires et d'expansion économique qui lui conviennent. La contrainte de change est levée. L'exemple du Canada en matière de flottaison est fréquemment citée. Il montre qu'une banque centrale se libère de cette tâche pour se consacrer pleinement à sa politique interne, comme la maîtrise des taux d'intérêt en intervenant sur le marché interbancaire, ou la contraction de sa masse monétaire afin de minimiser l'inflation.
  • Ajustement automatique de la balance des paiements, chaque déficit sur la balance courante se soldant par une entrée nette de capitaux. Il ne faut pas perdre de vue que dans une économie internationale, un déficit de la balance courante résulte d'un différentiel entre épargne et absorption. Un déficit entraînera une dépréciation de la monnaie domestique qui permettra une amélioration de la compétitivité des prix.
  • Le fait que les réserves de change ne soient plus utilisées pour maintenir un régime de fixité permet aux banques centrales dont la balance courante est excédentaire de transformer ces réserves en fonds souverains : ce qui pose un problème politique, car la rationalité traditionnelle de l'agent économique disparait au profit d'intérêts politiques. La Chine est connue pour accumuler des réserves de changes qu'elle transforme en fonds souverains et rachète des bons du trésor américains.
  • Pourvu qu'ils soient entièrement libres, les mouvements de capitaux permettent la stabilisation des taux d'intérêt à travers le monde. Il s'ensuit également une stabilisation des changes[réf. nécessaire].
  • Selon certains, l'étalon-or a fait son temps : on ne peut revenir aujourd'hui à un système indexé sur l'or par son manque en quantité. Keynes la qualifiait de « relique barbare ».

Les inconvénients[modifier | modifier le code]

  • La persistance de déséquilibres externes : la théorie monétariste affirme qu'un pays ayant une balance courante déficitaire provoque une dépréciation de la monnaie qui, in fine, permettrait une correction de la balance courante. En pratique, les déséquilibres persistent, notamment aux États-Unis qui accumulent les créances vers le reste du monde.
  • Une illusoire autonomie des politiques monétaires. Les monétaristes croyaient que le change flottant permettrait de donner une liberté de manœuvre pour mener des politiques monétaires. Mais, pour mener une politique monétaire, il faut s'assurer d'avoir une monnaie crédible aux yeux des agents économiques. Ainsi, quand le Zimbabwe mène une politique monétaire, elle n'aura aucune incidence du fait d'une hyperinflation, alors que la Fed peut, elle, mener des politiques efficaces. Pour cette raison, beaucoup de pays comme la France ont abandonné leur crédibilité monétaire pour emprunter celle de leur voisin, notamment celle du Deutsch Mark dans les années 1970.
  • L'épaississement de la sphère financière, notamment avec des hedge funds qui dépassent en taille le PIB d'un pays, font relativiser la notion d'un prix de marché pour la monnaie d'un petit pays. La dollarisation est apparue comme solution efficace pour éviter tout problème inhérent à la spéculation.
  • Les changes flottants devaient, selon Milton Friedman, réduire les besoins de réserves des États. La réalité montre qu'ils n'ont jamais été si importants.

Cette vulgate a fini par s'imposer dans la presse qui évite généralement d'aborder ces questions considérées comme trop techniques et ennuyeuses. Mais elle a été très vivement critiquée, presque immédiatement par Jacques Rueff et, après plusieurs années d'exercice, par le prix Nobel d'économie Milton Friedman.

Les critiques de Mundell et Maurice Allais[modifier | modifier le code]

Robert Mundell dans The case for a world currency[4], article écrit en 2005, a dressé un réquisitoire contre la plupart des arguments en faveur des changes flottants.

Il y affirme :

  • Qu'il n'y a jamais eu de stabilité des changes mais plutôt, au contraire, une dramatique volatilité ;
  • Qu'il n'y a pas eu non plus de convergence des taux d'intérêt ;
  • Que les réserves ont fortement augmenté. Voir la confirmation par Maurice Obstfeld [5] : « Depuis la fin de l'ère Bretton Woods, le niveau des réserves globales est passé de 2 % du PIB global à 6 % en 1999 ». Ce taux a encore augmenté avec l'accroissement massif des réserves chinoises entre 1999 et 2008 ;
  • Que c'est la spéculation qui s'est installée, avec de nombreuses attaques erratiques contre les monnaies ;
  • Que les chocs n'ont pas été atténués mais aggravés par les changes flottants ;
  • Que les changes flottants provoquent une instabilité financière endogène ;
  • Que l'indépendance des politiques monétaires n'est utile que si le monde est dans le désordre, mais que cette indépendance ne doit absolument pas devenir un objectif.

Il observe les très nombreuses crises monétaires et financières qui se sont succédé depuis 1971 et craint des épisodes encore plus graves.

La contestation de Maurice Allais est plus radicale encore. Dans La Crise mondiale aujourd'hui[6], il soutient que les changes flottants créent les conditions d'un désordre généralisé, qu'ils accroissent les risques sur chaque opération commerciale ou financière internationale, et qu'ils ne peuvent déboucher que sur une crise mondiale de type 1929. « Ce qui doit arriver arrive ! », annonce-t-il.

Ces analyses ne feront l'objet d'aucune couverture médiatique en France, sinon un bref commentaire dans le quotidien Le Monde où le livre de Maurice Allais est accueilli par un « Nous voilà prévenus » plein d'ironie.

Sources[modifier | modifier le code]

Références[modifier | modifier le code]

  1. Traité d'économie politique tome 4 p. 178
  2. Haberler 1943
  3. Haberler 1943, p. 501
  4. The case for a world currency
  5. Financial Stability, the Trilemma, and International Reserves
  6. (La Crise mondiale aujourd'hui|auteur=Maurice Allais|éditeur=Clément Juglar|Année:1999)

Bibliographie[modifier | modifier le code]

Articles connexes[modifier | modifier le code]